Door de onzekerheid rond de euro, de mondiale economische afkoeling en een mogelijk afkalvende winstgroei blijft terughoudendheid bij aandelen voorlopig raadzaam.
Politiek als dominante factor
Politiek vormde de afgelopen maanden de belangrijkste
bepalende factor voor de financiële markten. De opeenvolging van
hoop en teleurstelling over "oplossingen" voor europroblemen
vormden een bijna vast patroon. Een patroon van uitstel dat leidde
tot toenemende onzekerheid. Daarnaast bleven de groei- en
inflatiecijfers van invloed op de koersen. De VS groeide wat harder
dan verwacht, terwijl de recessie in de eurozone zich steeds
duidelijker aftekende. Tenslotte konden beleggers de afgelopen
maand hun inspiratie halen uit de bedrijfswinstcijfers over het
derde kwartaal.
Hogere omzetten in de VS…
De omzet- en winstcijfers van Amerikaanse bedrijven vielen
vaker mee dan tegen, maar in Europa overheersten de tegenvallers.
Veel Amerikaanse beursondernemingen wezen op een zwakke Europese
vraag, maar toch boekten ze in het derde kwartaal gemiddeld 13%
meer omzet ten opzichte van vorig jaar. Wie die verrassing kan
verklaren, heeft zicht op de toekomstige omzetgroei. De omzetgroei
is in de eerste plaats afhankelijk van economische groei. Verder
behalen Amerikaanse bedrijven hun omzet steeds meer in het
buitenland. De nominale economische groei in de VS bedroeg 4,1%,
terwijl de naar omzetaandeel gewogen economische activiteit in het
buitenland (40% van het totaal) met 8,9% groeide. Bij de
buitenlandse omzetgroei tellen we de (eveneens omzetgewogen)
depreciatie van de dollar van 9,2% mee.
…die nu weer lijken te gaan dalen…
Op één voor de omzet belangrijk punt verschilt de
samenstelling van de economie flink van die van beursondernemingen.
Bij beursondernemingen weegt de grondstoffensector 15% zwaarder,
terwijl de prijzen in deze sector flink stegen. Met de kennis over
de gevoeligheid van de hiervoor beschreven omzetbepalende factoren,
kunnen we nagaan hoe de omzetgroei zich de komende kwartalen zal
ontwikkelen. De economische groei is aan het afnemen, zowel in de
VS als wereldwijd, de dollar apprecieert de laatste weken, terwijl
de grondstoffenprijzen zakken. Als we deze effecten voor het vierde
kwartaal doorrekenen, betekent dat een flink lagere omzetgroei van
9%.
… terwijl de winstmarges onder druk komen
De toekomst voor de omzetgroei is dus minder rooskleurig.
Na de winstgroei van 18% in het derde kwartaal voor Amerikaanse
bedrijven, staan de winstmarges nu op historische recordhoogtes. De
verandering in de economische groei verklaart margebewegingen het
beste. Niet zozeer hoge groei, maar versnellende groei leidt tot
margeverbetering. Voor het komende kwartaal verwachten we juist een
vertraging van de economische groei, wat de marges onder druk zet.
Verschillende bedrijven hielden hun marges in het derde kwartaal op
peil door hun afzetprijzen te verhogen, maar door de verminderende
eindvraag lijkt dat niet langer haalbaar.
Conclusie
Tijdens het voorbije cijferpublicatieseizoen verlaagden
analisten hun verwachtingen voor de komende kwartalen. Gelet op de
economische ontwikkelingen denken wij dat ze dat blijven doen.
Vooral vanwege de onzekerheid rond de euro en de wereldwijde
economische afkoeling blijven wij terughoudend ten aanzien van
aandelen. Die opstelling zal in de komende maanden steun krijgen
als de onzekerheid en de groeiafname de winstgroei van
beursbedrijven raken.
Dinant Wansink
Strateeg Delta Lloyd Asset Management